从失败中成长的投资大师

国内投资者对斯坦利·屈克米勒可能不太熟悉，但提起索罗斯管理的量子基金，几乎无人不知。斯坦利·屈克米勒正是量子基金的接班人。1997年，他与索罗斯共同参与了东南亚金融市场的波动事件；1998年，他们调动巨额资金与香港市场进行了一次重要的博弈，虽然最终未能取胜，却让金融界认识了这位年仅四十多岁就掌管着全球最大对冲基金的基金经理。

当年，斯坦利·屈克米勒决定放弃研究生学业，直接进入社会。在匹茨堡国家银行担任股票分析师不到一年，他就被提升为股票研究主管。他非常热爱工作，每天早晨六点进入公司，一直工作到晚上八点才离开。起初，他对某个行业或某只股票的每个特点都会撰写长篇报告。在一次去委员会演讲前，他需要先把报告交给研究主任审阅。有一次他提交了一份关于银行业的报告，对自己的成果颇为自豪。但研究主任读后对他说：“这份报告没有用。真正推动股票上涨和下跌的因素是什么？”这次评价对斯坦利·屈克米勒触动很大。此后，他将分析重点集中在寻找与确认那些与股价涨跌密切相关的因素上，而不是罗列所有基本面信息。

1．绝大多数涨跌关键因素与收益有关，对于银行股尤其明显。化工股的表现则完全不同，在这一行业中，关键因素是化工生产能力。买入化工类股票的最佳时机，是当化工领域出现大量增产的刺激信号时。相反，最理想的卖出时机是当化工界宣布大量新化工厂开工建设，但化工类股票的收益尚未下跌之时。这是因为任何发展计划都意味着两三年内公司收益会降低，而股市总是预先对这种发展做出反应。

2．另一个帮助判断股票涨跌的信条是技术分析。斯坦利·屈克米勒非常重视技术分析，并且比部门里其他同事更愿意接纳这种方法。虽然他的老板和很多同事因为他喜欢收藏股市图表而视他为异类，但他始终认为技术分析是有用的。

两年后，1980年，年仅28岁的斯坦利·屈克米勒辞别银行，创立了自己的财务管理公司——瑞格逊资产管理公司。一开局就表现极好，抓住了低价位小公司股票猛涨的势头。到了1981年年中，股市已到达价值区顶部，同时利率猛涨到19%。这显然是卖出股票的时候了。他将一半股票转为现金，在当时这已经是非常大胆的举动。然而在1981年第三季度，他之前取得的成绩被抹掉了——因为剩下的一半股票继续持有而亏损，导致整体业绩下滑。原因是银行的常规投资程序几乎总是全额投资，虽然他不再为银行工作，但仍保留着银行的思维模式。1981年6月他绝对看空股市，这一判断完全正确，但第三季度依旧产生了12%的亏损。他对合伙人说：“这简直是犯罪！我们从未如此强烈地看空市场，可第三季度还是以失败收场。”从那以后，他改变了投资理念：只要再次感觉市场不好，就几乎百分之百撤出，转为现金。

1986年，屈克米勒被屈佛斯基金聘为基金经理。屈佛斯基金公司仍然允许他继续管理自己的瑞格逊基金。在他加入屈佛斯基金时，他的管理风格已从传统的单一持有股票组合，转向债券、外汇和股票相互组合的灵活投资策略，在这些市场上进行多头买入和空头卖出的多样化交易。屈佛斯基金对他的市场天赋极为欣赏，又以他为首创立了七个基金，加上他自己的一个，共管理八个基金。其中最出名的是“积极主动策略投资基金”，该基金从设立（1987年3月）到屈克米勒离开（1988年8月）期间，一直是行业里业绩最卓越的基金。最终，因为他渴望与索罗斯一起工作，并且两人在交易风格上非常接近，他辞别屈佛斯去了索罗斯管理公司。他认为索罗斯是他这个时代最伟大的投资家。不久后，索罗斯把基金管理工作交给了屈克米勒，因为索罗斯决定去帮助前苏联和东欧地区进行经济改革。

在1987年股市大崩溃之前，上半年市场表现非常好。屈克米勒原本看好股市，股价直线上升。每个基金大致增长了40%至85%。许多经纪人因为已经赚得很多，早早获利了结。但屈克米勒的哲学是：如果你因为积极进取而获利，就更应积极进取，这一点是索罗斯强调的。由于这一年一早就干得很顺手，他觉得自己有本钱跟市场较量。他知道牛市总会结束，只是不知道何时结束。由于市场常常严重过度发展，他猜想当牛市真正结束时，他也许早已抽身。到了6月份，他看到几个因素：股票估值已经极度偏高；股利收益跌至2.6%；市盈率保持在历史高位；联邦储备委员会已经收紧银根一段时间。最后技术分析显示股市即将见顶——市场力度集中在少数大盘股和高价股上，大量其他股票远远落后。这一因素使股市变得像喷射起飞一样。他转变了角色，几乎纯粹做空股票。之后两个月市场波动很大，他一直在与市场对抗，股价仍然上涨。

市场在此后几个月中一直徘徊在顶部，屈克米勒坚持持有空头头寸。到1987年10月16日，道琼斯指数跌到近2200点，此前曾达到2700点的高点。他不仅弥补了做空的亏损，还恢复了之前的业绩表现，使这一年成为大盈利的一年。然而这一年里他也犯了一个几乎造成悲剧的严重错误。图表上在2200点附近显示有很强的支撑，这是由1986年大半年交易形成的底部。由于他上半年做多头赚了不少钱，后来又做空赚了很多，于是在1987年10月16日星期五下午收盘前，他转而做多头，并利用杠杆达到了130%的多头仓位。那天下午收盘后，他碰巧和索罗斯提起此事。索罗斯说有一份保尔·刁托琼恩的研究报告想给他看。他去了索罗斯办公室，看到了保尔一两个月前做的分析报告。报告显示，过去股市的历史一旦跌破向上伸展的抛物曲线，就会加速下跌，当时正出现这种情况。报告还指出1987年股市与1929年股市崩溃在股价活动上高度相似，意味着可能处于大崩盘的边缘。那天傍晚回家后，他胃病发作，意识到自己搞砸了，股市即将崩溃。他决定如果周一开盘还在支撑线之上，即道琼斯指数低开30点左右且不立刻反弹，就认赔斩仓。不料市场低开超过200点，他知道必须认赔离场。幸运的是，开盘后很快有一个短暂反弹，使他有机会平掉所有买入的头寸，并再次做空。

这是一个有益的教训：如果发觉弄错了，就应该立刻纠正。如果他当时心胸狭窄，面对不利证据仍维持原有头寸，或者拖延等待、希望市场恢复，就会遭受巨大损失。这种善于接受痛苦的真相，并毫不迟疑作出相应反应的能力，是一位伟大投资者的标志。

斯坦利·屈克米勒的长期业绩远远超过行业平均水平，原因在于他采纳了乔治·索罗斯的哲理：保管好资本、经营好基地，才是获得长期收益之道。当你获利时，应该尽量积极进取。许多基金经理一旦盈利达到30%至40%，就往往将当年的交易获利入账结束，然后在剩余时间里小心谨慎，以免破坏已实现的收益率。但要真正获得出色的长期高收益，就需要苦心努力：在达到30%至40%收益后，如果仍然有信心，就要力争达到收益100%。如果你能把一些接近100%收益的年份连在一起，同时避免亏损年份，就能真正达到杰出的长期高回报。

斯坦利·屈克米勒从索罗斯那里学到最有意义的，并不是搞清楚你是对是错最重要，而是搞清楚你对的时候能赚多少钱、错的时候会亏多少钱，这才是关键。索罗斯曾批评过他一两次，指出他虽然判断正确，但没有最大限度地利用机会。例如，在屈克米勒为索罗斯工作不久后，他不看好美元，便做空了大量美元并买入马克。这些空头头寸开始盈利，他感到自豪。索罗斯来到他的办公室问：“你建了多大的仓位？”他回答：“10亿美元的仓位。”索罗斯不屑地反问：“你把这也叫做仓位？”这句话成了华尔街的经典。当你做对某件事时，索罗斯认为你的仓位总是不够大。他鼓励屈克米勒将仓位翻一倍，屈克米勒照办了，结果那笔交易获利惊人。索罗斯教导他说，一旦对某笔交易极端有信心，就应该敢于扼住机会的咽喉。这需要一种敢于抓住盈利不放的勇气。

1997年东南亚金融市场变动之后，1998年斯坦利·屈克米勒根据各方经济数据和资料，将日本金融市场列为下一个关注目标。但由于索罗斯对部分市场有独特的看法，他认为中国支持香港的立场十分坚决，最终感情用事地选择了香港市场进行投资，而非最弱的日本市场，结果以失利告终。这也显示出屈克米勒在投资心态上更为理智（后来日元暴跌近40%）。在近期波动较大的中国股市中，屈克米勒敢于在大行情爆发时赚取收益，又能在看错行情时果断斩仓，这种“要银子不要面子”的投资思路，对于在澳汇外汇等平台参与交易的投资者来说，同样具有参考价值。